高敏：商品开始进入“牛市的收尾阶段”

前几日，原央行行长周小川在意大利参加安博思论坛(Ambrosetti Forum)期间接受CNBC采访时表示：

贸易摩擦对中国经济影响不会太显著，对于中国经济的影响不到半个百分点，最坏的情形是中国不再向美国市场出口5000亿美元产品，但模型难以预测人们对经济预期的情绪。

实际情况也是如此，实事求是的说，今年以来中国经济总体保持稳定，尚未受到贸易战特别明显的影响，但对于经济的预期是完全的走坏了。最近朋友圈里的情绪就是恐慌，从对“社保征缴”的担忧，到对“减税”的焦虑，再到“国进民退”的愤怒，而股市也跌成一片，沪指再次跌到2700以下，一些有利好消息的股票也同样照样跌。

今年笔者3月提出“上半年买股票，下半年卖商品”的观点，4月19日在上海提出“房地产投资将可能持续超预期，将极大利好螺纹钢”等，目前来看，绝大多数观点经受住了市场的考验。但随着近期中美摩擦的加剧，外围形势发生极大变化，国内政策开始趋向调整，这将对商品产生极大影响。

我的总体观点是：商品的红利期可能即将结束，商品开始进入“牛市的收尾阶段”。

一方面，支持商品的“环保”政策的节奏正在发生调整。十九大以来全国的政策框架非常明确，就会以三大攻坚战为主线，以高质量发展为总指引，以2020年全面建成小康社会为总目标，全国各级政府各项政策都围绕其制定。但随着去杠杆、及环保等政策的推进，由于政策的配合存在一定问题问题，再加上不少领域和地区出现了执行“用力过猛”的现象，导致实体经济和金融市场“失血”严重，企业受到较大影响，也引发了一些社会不满的声音。而中美贸易摩擦的严峻化加剧了悲观预期，如果继续“简单粗暴”的执行可能对全社会的“信心”造成沉重打击。

信心比黄金都重要，从全球经验看，目前已知的经济危机大多并不是因为经济本身难以维持，而是信心崩溃导致经济系统性崩盘。

所以我们看来去年以来的去杠杆政策在今年逐步变成了“稳杠杆”，政策的烈度开始降低。而近期，围绕环保不“一刀切”的呼声也越来越高，环保部也明确提到严禁“一刀切”，并写到了文件中。毫无疑问，未来在中央层面的文件可能只会提总体的目标，而不会在政策上强调关停比例。因为，只要国家文件提到比例，在地方政府执行时最大的可能便是“一刀切”，这是最优效率和保证公平的手段。而不提到比例，虽然可能大部分地方政府在执行过程中依旧会强硬，但可能手段上会略松一点，这将导致支撑商品价格的主要逻辑发生动摇。

另一方面，宏观经济从四季度开始大概率走弱，商品需求开始萎缩。黑色商品的需求主要来自三个方面，一是基建，二是房地产，三是汽车等工业品。从房地产看，可以确定的是，房地产税今年不会收，明年收的可能性也不大，但草案可能会于今年年底或明年上半年审议，从审议到正式立法、征收还有相当大的距离，但只要草案进入审议环节，必然会对社会预期造成极大影响。从目前来看，房产税即使征收，可能仍然以试点的方式在部分大中城市征收，从理性人角度看，可能会有拥有多套房产的居民出售房屋，以避免缴纳更多的税款，这将带动二手房供给增加，而近期很多房地产商将主要阵地重新转移到“大中城市”，而非之前的“四线五线城镇”，这意味着，2019年，“大中城市”的城市房屋供给可能会明显增加，带动房地产价格进入下行趋势(人口快速涌入的城市可能相对平稳甚至上升)。

从基建看，上次我组织召开的经世沙龙上，国家发改委投资研究所的吴亚平主任提到“投资可以创造40%的需求”的观点，目前来看，下半年国家也会适度扩大基础设施投资，但我认为能带动的投资有限，因为目前“投资回报率”较高的基础设施基本上建的差不多了，只能是适度将一些投资回报率较低的项目，比如川藏铁路等设施提前建设，但由于地方因为负债严重在当前严格管制下基本上失去了投资能力，也难以再融资，基本上要依靠中央投资。而中央放开货币闸门去投资的可能性也不大，也就是说即使加大投资，但可能力度也不会太高，对需求的带动尚需观察。也工业品等，随着总需求减少，社会负债率上升，仍然会保持相对稳定回落状态。

再加上外需可能大概率走弱，特别是美国假如征收5000亿关税的话(我认为是大概率的事情)，不少商品需要走转口，或者干脆不向美国出口，而寻找替代市场需要大量时间，预计在短期，至少在半年到一年内，外需可能会产生明显回落，也就是，2019年可能是最困难的一年。

总体来看，支撑黑色商品的主要逻辑“环保”和“需求”预期双双走弱，有环保支撑，黑色系虽然不会大幅下跌，可能会保持在相对高位上，但开始进入下降通道应该是必然的。

也就说，商品的下半场已经来临。

前几日，原央行行长周小川在意大利参加安博思论坛(Ambrosetti Forum)期间接受CNBC采访时表示：

贸易摩擦对中国经济影响不会太显著，对于中国经济的影响不到半个百分点，最坏的情形是中国不再向美国市场出口5000亿美元产品，但模型难以预测人们对经济预期的情绪。

实际情况也是如此，实事求是的说，今年以来中国经济总体保持稳定，尚未受到贸易战特别明显的影响，但对于经济的预期是完全的走坏了。最近朋友圈里的情绪就是恐慌，从对“社保征缴”的担忧，到对“减税”的焦虑，再到“国进民退”的愤怒，而股市也跌成一片，沪指再次跌到2700以下，一些有利好消息的股票也同样照样跌。

今年笔者3月提出“上半年买股票，下半年卖商品”的观点，4月19日在上海提出“房地产投资将可能持续超预期，将极大利好螺纹钢”等，目前来看，绝大多数观点经受住了市场的考验。但随着近期中美摩擦的加剧，外围形势发生极大变化，国内政策开始趋向调整，这将对商品产生极大影响。

我的总体观点是：商品的红利期可能即将结束，商品开始进入“牛市的收尾阶段”。

一方面，支持商品的“环保”政策的节奏正在发生调整。十九大以来全国的政策框架非常明确，就会以三大攻坚战为主线，以高质量发展为总指引，以2020年全面建成小康社会为总目标，全国各级政府各项政策都围绕其制定。但随着去杠杆、及环保等政策的推进，由于政策的配合存在一定问题问题，再加上不少领域和地区出现了执行“用力过猛”的现象，导致实体经济和金融市场“失血”严重，企业受到较大影响，也引发了一些社会不满的声音。而中美贸易摩擦的严峻化加剧了悲观预期，如果继续“简单粗暴”的执行可能对全社会的“信心”造成沉重打击。

信心比黄金都重要，从全球经验看，目前已知的经济危机大多并不是因为经济本身难以维持，而是信心崩溃导致经济系统性崩盘。

所以我们看来去年以来的去杠杆政策在今年逐步变成了“稳杠杆”，政策的烈度开始降低。而近期，围绕环保不“一刀切”的呼声也越来越高，环保部也明确提到严禁“一刀切”，并写到了文件中。毫无疑问，未来在中央层面的文件可能只会提总体的目标，而不会在政策上强调关停比例。因为，只要国家文件提到比例，在地方政府执行时最大的可能便是“一刀切”，这是最优效率和保证公平的手段。而不提到比例，虽然可能大部分地方政府在执行过程中依旧会强硬，但可能手段上会略松一点，这将导致支撑商品价格的主要逻辑发生动摇。

另一方面，宏观经济从四季度开始大概率走弱，商品需求开始萎缩。黑色商品的需求主要来自三个方面，一是基建，二是房地产，三是汽车等工业品。从房地产看，可以确定的是，房地产税今年不会收，明年收的可能性也不大，但草案可能会于今年年底或明年上半年审议，从审议到正式立法、征收还有相当大的距离，但只要草案进入审议环节，必然会对社会预期造成极大影响。从目前来看，房产税即使征收，可能仍然以试点的方式在部分大中城市征收，从理性人角度看，可能会有拥有多套房产的居民出售房屋，以避免缴纳更多的税款，这将带动二手房供给增加，而近期很多房地产商将主要阵地重新转移到“大中城市”，而非之前的“四线五线城镇”，这意味着，2019年，“大中城市”的城市房屋供给可能会明显增加，带动房地产价格进入下行趋势(人口快速涌入的城市可能相对平稳甚至上升)。

从基建看，上次我组织召开的经世沙龙上，国家发改委投资研究所的吴亚平主任提到“投资可以创造40%的需求”的观点，目前来看，下半年国家也会适度扩大基础设施投资，但我认为能带动的投资有限，因为目前“投资回报率”较高的基础设施基本上建的差不多了，只能是适度将一些投资回报率较低的项目，比如川藏铁路等设施提前建设，但由于地方因为负债严重在当前严格管制下基本上失去了投资能力，也难以再融资，基本上要依靠中央投资。而中央放开货币闸门去投资的可能性也不大，也就是说即使加大投资，但可能力度也不会太高，对需求的带动尚需观察。也工业品等，随着总需求减少，社会负债率上升，仍然会保持相对稳定回落状态。

再加上外需可能大概率走弱，特别是美国假如征收5000亿关税的话(我认为是大概率的事情)，不少商品需要走转口，或者干脆不向美国出口，而寻找替代市场需要大量时间，预计在短期，至少在半年到一年内，外需可能会产生明显回落，也就是，2019年可能是最困难的一年。

总体来看，支撑黑色商品的主要逻辑“环保”和“需求”预期双双走弱，有环保支撑，黑色系虽然不会大幅下跌，可能会保持在相对高位上，但开始进入下降通道应该是必然的。

也就说，商品的下半场已经来临。